巨人法务

　　公司要约收购立法如何健全少数股东利益保护制度的思考

　　《证券法》第四章对上市公司收购的法律规定，虽然确立了目标公司的全体股东待遇平等原则，赋予了收购者与目标公司的少数股东获得有关收购信息的平等权利，体现了对目标公司的少数股东利益进行保护的立法意图。但是，这些法律规定与西方国家的相关法律相比，仍然暴露出对目标公司的少数股东利益保护不充分的弊端。其中的不足主要可以概括为三个方面：其一，法律条款的设置过于简单笼统，涉及面较窄。如《证券法》第80条对大量持股及其变动须公告的内容虽有明文规定，但这些要求披露的信息显然不充分，其中遗漏了大股东大量持股的目的和收购者使用资金来源的信息。又如，在收购要约发出前，《证券法》第82条仅规定收购人应向证券主管部门和证券交易所报送收购报告书，免除了向目标公司的股东披露信息的义务。即使是“收购报告书”也仅规定了8项记载内容，没有包括对投资判断十分重要的财务信息。

　　另外，《证券法》对收购要约应记载的事项竟未作出明文规定。笔者认为公司收购报告书与收购要约是两个性质不同的法律文件，两者的记载内容也不完全相同。对收购报告书记载事项的规定，不能取代对收购要约记载事项的规定。再如，《证券法》对收购要约在有效期内发生变更的规定过粗，没有明确变更后要约在条件上应优于原要约的标准以及变更要约提出的时间界限和变更后要约的有效期限，这显然不利于对目标公司股东利益的保护。其二，某些条款的规定不尽合理，既缺乏理论支持又没有实践依据，对少数股东明显不利。《证券法》第81条只要求投资者通过证券交易所的证券交易持有一个上市公司已发行股份的30%时，如继续进行收购，才负有向该上市公司的所有股东发出收购要约的义务。这意味着投资者持股30%时，若不继续进行收购则可免除发出要约的义务。该条进一步规定投资者持股达30%时，即便是继续进行收购，还可以经国务院证券监督管理机构批准免除发出要约的义务。

　　这种非公开的收购必然会损害少数股东的利益。又如，《证券法》第83条规定：“收购人在依照前条规定报送上市公司收购报告书之日起15天后，公告其收购要约。”该规定不仅有可能增加收购者的成本，而且也妨碍了目标公司的股东及时获得收购方面的信息。其三，《证券法》对上市公司收购的规制存在着对少数股东保护不力的空白点。由于其没有对目标公司或第三人的信息披露、竞争性要约收购、目标公司的反收购行为作出明文规定，必然会导致实践中在这些方面对少数股东利益保护无法可依的状态。

　　公司收购与反收购涉及到收购者、目标公司的经营者、目标公司的股东及利益相关者诸多主体的切身利益，需要法律加以平衡、协调。然而在这种多重利益格局中保护目标公司的股东尤其是处于弱者地位的少数股东的利益处于核心地位。它既是法律对公司收购进行规制的出发点，同时又是法律公平实现的归宿。公司收购与反收购正负价值并存的特征要求法律引导收购与反收购积极作用的发挥，消除其负面影响。一次收购与反收购是否具有积极意义，目标公司及其股东的利益是否受到公平的保护应该成为判断的重要标准。正因为如此，我们必须完善对公司收购的立法，强化对少数股东利益的保护。笔者认为对公司收购所涉及的大量持股及其变动的信息披露，《证券法》应作出更加细化的规定，以确保目标公司的股东能够及时、充分地获得信息;明确规定收购要约应记载的内容，对收购要约的变更时间、条件和有效期间作出具体规定，并确立收购要约的变更不得损害目标公司少数股东利益的原则;删除《证券法》中不合理的条文，同时明确规定：“通过证券交易所的证券交易，任何投资者持有一个上市公司已发行股份的30%时，应当依法向该上市公司所有股东发出收购要约;收购人在向国务院证券监督管理机构及证券交易所报送上市公司报告书的同时应公告其收购要约。”笔者建议《证券法》应增设条文对目标公司或第三人信息披露的内容、对象和范围作出明确规定，对竞争性要约的记载事项和发出的条件、时间、效力作出具体规定，以弥补立法的不足

　　确立反收购的法律规制，笔者认为我国可以借鉴英国的立法模式，不绝对禁止目标公司的经营者对敌意收购采取反收购措施，但对反收购行为在法律上严格规范。对反收购行为应主要从以下几个方面加以规制：(1)未经股东大会批准， 原则上禁止目标公司的经营者实施任何可能产生挫败一次收购后果的行为;(2 )经营者利用反收购措施作为与收购者讨价还价的手段应被允许，但前提是不得使股东失去向收购者出售股份的机会;(3 )如果目标公司的经营者借口维护公司的长远利益，实施旨在巩固自身地位和维护自身利益的反收购措施，从而损害股东利益的，应该宣布这种反收购行为违法;(4)收购发生后， 允许目标公司的经营者寻找收购竞争者(白衣骑士)参加要约竞争，但目标公司的经营者必须平等地对待所有的收购竞争者，只有在公平竞争中，股东才能获得最高的溢价;(5 )《中华人民共和国公司法》应增加对董事注意义务的规定，董事采取反收购措施时如果因未尽到合理的注意义务，损害了公司和股东利益，应赋予目标公司的股东提起诉讼的救济权。